作者丨刘燕
中科院布景、本钱宠儿，明星光环加持下的寒武纪行将 IPO 的音讯分外有目共睹。近来，伴随着招股书的发表，这家炙手可热的 AI 独角兽的奥秘面纱被逐个揭开。当财政数据被公开在阳光下细抠和琢磨的时分，环绕这家公司展开的评论也多了起来。亏本继续、商业化落地难、盈余表还不明亮....4 岁的寒武纪面对着不少生长中的烦恼，它能赶考科创板成功，成为“AI 芯片榜首股”吗？
按期上市应无悬念，市值或超 500 亿
假如顺畅的话，寒武纪想成为“AI 芯片榜首股”的期望将很快完结。
它从上一年就开端预备 IPO。一位挨近旷视的投资人王雨生（化名）告知 InfoQ，自上一年 7 月 22 日科创板开板后，寒武纪就期望成为我国榜首个能够上科创板的人工智能芯片公司。
同年 11 月，寒武纪的运营主体中科寒武纪科技有限公司发作工商改变，注册本钱由本来的约 148 万人民币增至 3.6 亿人民币，公司也更名为“中科寒武纪科技股份有限公司”。
“我觉得应该这次注册增资时就在考虑上市了，从科创板开端就现已埋下了伏笔”，初入半导体范畴创业的魏松涛说。
紧接着 1 个月后，传出了寒武纪承受科创板上市教导的音讯，但由于还在预备中，官方对外一向是“否定三连”。显着现在，它已做好了上市的预备。
自 2016 年建立以来，仅 4 岁的寒武纪在长时间资金商场上备受喜爱，先后阅历了 6 轮融资，估值一路水涨船高，在最近（2019 年 9 月）的一次融资中，其估值现已高达 220 多亿美元，在一级商场现已很难找到资金接盘。
寒武纪至今仍处在亏本中。“靠私募取得的融资只能继续一段时间，终究还得靠二级商场融资才干保持不间断的研制投入，保证做出更好的产品到世界上去 PK”，新鼎本钱创始人张驰在承受 InfoQ 采访时表明，“着急上市的意图，一是为了让股东有退出途径，二是期望成为榜首家 AI 芯片上市公司，以抢得先机营销进步影响力，便于事务扩展”。
这也是它挑选上科创板的原因。科创板建立的初衷是支撑科学技能立异企业展开，因而对立异企业愈加容纳，不盈余的企业也能够上市。现在在国内，只要科创板答应亏本的企业上市。关于比年亏本的寒武纪而言，科创板无疑是最好的挑选。
值得一提的是，数次融资之后，寒武纪现在的现金流还很充分，截止 2019 年末，寒武纪合计 46.68 亿的资产中，货币资金 3.83 亿元，其他流动资产（结构性存款及理财）39.20 亿元。
3 月 26 日晚间，上交所受理了寒武纪的科创板上市请求。王雨生表明，依照科创板上市流程，寒武纪走完悉数流程，实在上市最快也要差不多 5 个月后。他以为，寒武纪按期上市没有悬念，由于这家公司是“国家队”代表，在新式芯片范畴坐头部“交椅”。
寒武纪一开端就站在了很高的起点上，创始人陈云霁、陈天石两兄弟均是从中科大少年班结业的少年天才，博士在中科院核算所进修，二人曾主导研制了世界首款深度学习专用处理器原型芯片。由于中科系布景，寒武纪一路来遭到了各路本钱追捧，背面的资方几乎是清一色的“国字号”，包含中科算源、国投基金、招商银行等。
凭仗“国有”之名，寒武纪在职业的位置十分杰出，王雨生表明：
现在国内 AI 芯片公司最龙头的就两家 — 寒武纪和地平线，地平线机器人是选用的境外架构，英特尔、高通、SK Hynix 都是其股东，寒武纪是国内唯逐个家纯内资架构的 AI 芯片公司。
这家公司也一度被以为是国产 AI 芯片民族之光。在许多职业从业者看来，即便寒武纪在当下在盈余才能上缺乏，但它代表着我国 AI 芯片未来兴起的期望。从这方面看，这家公司具有很大的价值。
王雨生表明，国家力推的企业肯定能上市，且上市后市值也不会差。他判别，寒武纪上市后，至少得在 500 亿以上的市值，乃至或许会更高。不过他也表明，由于当下经济大环境放缓，再加上疫情的影响还未散失，寒武纪上市后或许会被压轻视值，当然详细取决于商场预期。
上一年巨亏 11 亿非实践亏本
上市并不代表抵达结尾，要撑起高估值，寒武纪还有重重关卡要闯。未来公司将面对短期内无法盈余、继续亏本的危险。
招股书上有些“扎眼”的亏本数据，不禁令外界对寒武纪的成绩感到忧虑。2017 年 -2019 年度，寒武纪的亏本额别离为 3.81 亿、0.41 亿和 11.79 亿元，三年累计亏本 16 亿，尤其是 2018-2019 年，亏本起伏快速扩展。
AI 芯片是技能密集型职业，烧钱如流水，寒武纪亏的钱绝大部分都投入到了芯片研制上。最近三年，寒武纪的研制费用别离为 0.29 亿、2.4 亿和 5.4 亿，研制费用率别离为 380.73%、205.18% 和 122.32%，研制投入占营收比重接连 3 年超越 100%。
寒武纪的芯片研制开销首要会集在流片阶段。张驰表明，像寒武纪这种体量的公司，一般一款芯片流片的体量或许在三千万 - 五千万左右，乃至有或许单次上亿。
流片之所以贵是由于整一个完好的进程工艺十分高精尖。芯片的流片本钱取决于制程的巨细，越小越贵，一般 24 纳米比较廉价点，12 纳米和 7 纳米会很贵，还要看芯片的层级、难度。一般一款芯片流片费用在千万起步，假如要做到 7 纳米，至少要花费五千万。
这还没算上流片失利的费用，一次流片或许会失利，失利了需求从头再流片，乃至有时要流片三四次才成功。找台积电、联发科流片，100 片和 1 万片本钱根本是相同的，因而，当拿 100 篇去流片时，本钱会十分高。
未来几年，寒武纪还将在产品研制上投入许多资源，短期内这种亏本的态势还将继续下去。
不过需求搞清楚的一点是，2019 年发生的 11 亿亏本并不是实在的亏本，这其中有很大一部分是股份付出费用。寒武纪说到，自 2017 年以来，公司进行了屡次股权鼓励，单 2019 年一年开销的股份付出费用就为 9.43 亿美元。
所谓股份付出，简略了解便是企业对职工的股权鼓励，送给职工股份或许以折价的方式将股份卖给职工。曾在普华永道及多家 AI 公司担任财政作业的“混不惜”（网名）在她的大众号上“混不惜青年”上剖析，这 9.4 亿并不需求公司用现金承当，也和公司正常的运营损益没太多联系。
假如将股份付出、政府补助收益、搁置理财收益等非经常性损益从净赢利中扣除，再通过调整，便得到了“扣非归母净赢利”— 3.8 亿元，也便是说，寒武纪上一年的实践亏本是 3.8 亿，额度不算太大。
看完招股书后，“混不惜”觉得，寒武纪这份招股书在一些细节上处理得有点儿粗糙。如在股权付出问题上，一般科技公司会按职工的职能将股权付出费用计入主营事务本钱、办理费用、研制费用、出售费用，而寒武纪却将股权鼓励的目标全都默以为了“办理人员”计入办理费用。
寒武纪职工中，技能人员占比近 80% ，假如说没有一位技能人员取得股权鼓励这好像也不太或许。
“混不惜”觉得，另一个“缝隙”较大的当地是，智能核算集群体系事务的毛利率存在虚增的嫌疑。作为出售自产设备体系的集成商，一个项目需由许多人参与完结，主营事务本钱中应该包含“人力本钱 ”。假如是研制人员兼任体系集成项目施行人员，也应依照工时份额乘以相应的薪酬薪水承认人力本钱。
“混不惜”发现，即便 2019 年体系集成收入占有了悉数收入的一半以上，寒武纪的主营事务本钱中并没列出“直接人工”(或人力本钱)。而她查询与寒武纪主营事务类似的芯原微电子的审计报告（由德勤出具）发现，芯原微电子在主营事务本钱中，清晰列示了”直接人工“数据。
“人力本钱的缺失，终究会使相应事务毛利率虚增”，比照 IBM 和浪潮现已精细化办理运作的类似事务，寒武纪体系集成事务毛利率高了 5-11 个百分点左右，“混不惜”觉得这好像有些不太合理。
失掉大客户华为之后
除了智能核算集群体系事务，寒武纪别的两大事务是终端智能处理器 IP 授权和云端智能芯片。
终端 IP 授权事务是寒武纪的发家事务，2016 年，寒武纪推出的 1A 处理器被集成在了华为的麒麟 970 芯片中，助力华为拿下了“全球首款集成 AI 处理器的手机芯片”名头，刚建立不久的寒武纪也因而在业界声名鹊起。2018 年，寒武纪的双核 NPU 又集成到华为 Mate20 手机搭载的麒麟 980 芯片中，这也是令华为 Mate20 功能强大的亮点之一。
IP 授权形式的赢利空间很高，2017 年、2018 年，寒武纪该事务毛利率别离高达 99.8% ，99.90%。这是由于该项事务本钱是曩昔若干年研制投入的本钱，现已费用化，现在的研制投入是为后边新的 IP 做预备，而现在商业化根本是无本钱的，实践上它有曩昔的隐含本钱在里边。
在 3 年多的“蜜月期”里，华为和寒武纪彼此成果，加上毛利率高，2017 和 2018 年，华为为寒武纪奉献了绝大部分营收。
转折点很快到来。2018 年 10 月华为发布了人工智能 IP 架构“达芬奇”；2019 年 6 月，华为推出了自研的 AI 手机芯片— 麒麟 810，并于同年 10 月推出了全栈全场景 AI 解决方案，外界将此举解读为华为与寒武纪“正式”分手。
“华为便是这样，它跟他人协作一段时间，一边学习，自己学会了今后就不协作了。华为海思根本也能在一些范畴干到与寒武纪相同的水平，所以它自己干了”，王雨生表明。
此事之前也有端倪，关于与华为的协作，寒武纪方面一向高调宣扬，而华为方面则显得有些讳莫如深。业界人士剖析，华为最初选用寒武纪的 IP 仅仅权宜之计，由于其时海思的 AI 芯片产品还不老练。
失掉大客户华为对寒武纪的冲击是巨大的。最直接的是，寒武纪从华为那取得的收入锐减，2019 年，华为为寒武纪奉献的收入为 6365 万元，比 2018 年减少了近一半。
另一方面，王雨生表明：
在手机端，像华为这么大体量的客户不多，国内其他手机厂商都很少自研芯片，根本只要华为有芯片自有技能。此外，华为是现在国内 5G 手机做的最好的厂商之一，失掉了华为，寒武纪想出海拓宽国外客户也相对有点困难。
由于很难再找到适宜的客户，整个 IP 授权事务的展开陷入了瓶颈。所以从 2019 年开端，寒武纪只好开端逐步向云端芯片转型。不过，相比之下，云端芯片和体系集群事务的赢利率则要低许多。转型后，2019 年寒武纪的毛利率锐减到了 68.19%。
与华为“分手”后，寒武纪的技能以及事务的落地状况到底有几分实力常引发质疑。在知乎一些关于寒武纪的贴子中，有前职工或许挨近寒武纪的匿名网友指出了寒武纪现存的一些问题：自身没什么中心技能，产品质量差，产品落地许多场景都不合适、产品或许存在对客户夸张宣扬.....
张驰表明，与华为分手并不代表寒武纪自身没有技能壁垒。寒武纪在国内云端芯片、AI 芯片厂商里仍是榜首阵营，进口芯片一直存在卡脖子的问题，寒武纪最大的技能优势是进口代替。
一份 数据 显现，寒武纪的 AI 芯片现在为止已被用于为近 1 亿部智能手机和服务器供电，包含华为和阿里巴巴的智能手机和服务器。
“在协作客户及产品落当地面，寒武纪的保密作业做的很好，这或许首要是为了尽最大或许防止被同行了解清楚。其实它与 LG、三星、浪潮等服务器厂商都有芯片协作，只不过并没有发表太多”，王雨生向记者泄漏。
招股书中，寒武纪只发表了前五大客户的状况，2019 年这五大客户为寒武纪奉献了 95% 的营收，客户会集度显着过高，且高度 TO G 。榜首、第二大客户均为政府，有剖析人士指出，珠海市横琴新区商务办理局项目是靠中科院的联系拿下的单子，而西安沣东的直属单位西咸新区管委会也与寒武纪协作严密。
TO G 关于寒武纪来说，是一门好生意吗？
“TO G 的优点是安稳、缺陷是回款慢”，王雨生以为寒武纪挑选政府是由于政府收购才能强。
我以为寒武纪卖给政府的东西应该不是它最中心的技能，最中心的东西应该是卖给下流做服务器的厂商或许做芯片的厂商才对。不过也或许是它把自己的产品集成在下流的服务器里边，然后卖给当地政府。
但他一同表明，作为一家技能性的公司，政府必定不会是寒武纪未来的主力客户。
不过，全体来看，寒武纪上市仍是很值得等待的，它很大程度上代表了国产 AI 芯片的最高水平，上市之后，寒武纪在长时间资金商场的体现怎么，将遭到整个 AI 芯片职业的重视。
（应受访人要求，文中王雨生、混不惜为化名或网名）
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